股票交易特点与证券市场规范发展

　　中国的证券市场是新兴市场，也是转轨经济中的市场。因此，从不成熟到成熟是一个不可跨越的历史过程，是需要时间的，但是这个过程也是可以加速并缩短的。股票交易具有交易标的虚拟性、交易期限长期性、中介机构复杂性、政策制度影响性等特点，证券市场规范与成熟过程的长短在一定程度上与这些股票交易特点密切相关。

　　1、股票交易对象虚拟性

　　股票市场的交易对象是上市公司的股权，上市公司质量、效益情况决定其在股票市场的价值，但是，实际情况并不那么简单。这是因为：一是证券市场上市发行制度。证券市场建立初期实行“额度发行”制度，将“上市额度”分配给各省市，由各省市根据各自情况推荐，经过层层审批，再由中介机构进行辅导，编制大量材料，即进行所谓的“剥离上市”、“包装上市”。通过这种方式使大量国有企业在股票市场上市，在一定程度上推动了国有企业体制的改革，促进了现代企业制度的建立，部分解决了国有企业改革过程中的资金问题，优化了资源配置，进而推动了国民经济发展。但不容忽视的是，证券市场无法在短时间内解决国有企业计划经济体制下长期积累的问题，因此企业便带着问题、背着包袱上市，这样就使质量不高的企业通过政府行为进入了证券市场。二是证券市场严重的信息不对称和缺乏诚信。投资者判断上市公司价值主要依靠上市公司报表和中介机构审计报告，而上市公司做假账现象时有发生，上市公司真实情况难以客观评估、把握，如上市公司通过与其股东（如上市公司母公司）之间进行所谓的关联交易或通过做假账等手段维持上市或骗取增发资格，信息的严重不对称和不诚信行为使投资者蒙受了巨大损失，出现了诸如“郑百文事件”、“银广夏事件”等。三是证券市场上市标的多难以监管。
　　股票交易对象特点与证券市场规范发展。上市公司的报表容易存在做假现象，市场价值难以准确评价，公司治理结构难以发挥有效制衡作用，上市公司数量多监管难度大等股票交易对象特点，在一定程度上影响着证券市场的规范与发展。发达国家证券市场的上市公司存在着同样的问题，美国资本主义经济模式的特征是大公司依赖庞大、多变的证券市场生存，其证券市场以法律法规完善、制度健全、诚信度高而曾成为全世界争相效仿的楷模。特别是美国的公司管理和公司治理机制一直自诩为最科学的：由公司董事会任命的行政班子负责公司的运营和管理，由独立的外部审计公司负责审核并保证公司数据的准确性，而政府机构则负责法案的制订和执行。需要指出的是，这个看似公开、透明的系统的运作仍然是建立在诚信基础上的。但是，近期出现的一系列事件表明美国这样制度科学、行为诚信的典范也并不能例外，同样存在制度缺陷和诚信问题，有关资料显示：美国7000家上市公司中1/3可能有篡改盈利报告的行为。这是因为：内部控制制度在公司个别主管操纵下无法发挥作用，股票期权激励比重过大刺激了公司主管的造假行为，大权在握的公司主管为了自己所持有本公司股票的利益，勾结审计公司，抹掉了亏损，做起了花账；一些会计师事务所为了咨询费不惜配合公司做假；律师为拉到业务也不惜出伪证；公司董事为了自身的利益而“睁一只眼，闭一只眼”。如在安然事件中，暴露了安然公司财务欺诈行为，通过关联交易隐瞒债务、虚增利润，在过去5年虚增19亿美元营业收入及14亿美元利润。

　　2、股票交易期限的长期性与不确定性

　　股票市场期限性特点。从理论上讲证券市场交易对象是没有固定期限的，但是当出现以下三种情况时将影响到证券市场上市公司的交易期限。一是ST：当上市公司出现连续两个会计年度的净利润为负值或最近一个会计年度的每股净资产低于股票面值等异常财务状况时，该上市公司的股票交易将被进行“特别处理”；二是PT：当上市公司出现最近三年连续亏损情形时，该上市公司股票将被暂停上市，并对这类暂停上市的股票实施“特别转让服务”；三是终止上市：当PT上市公司未能按规定披露暂停上市后第一个半年度报告，或是在规定期限内披露了暂停上市后第一个半年度报告但未能在披露后及时提出恢复上市申请，或是提出申请后交易所未予受理，由交易所做出停止上市决定，也就是退市。
　　股票交易期限性特点与证券市场规范发展。截至2002年6月末，我国证券市场共有上市证券1264只，其中ST公司72家，PT公司16家，已经退市的上市企业有5家。为维护证券市场稳定，政府宏观调控证券市场扩容进度，企业上市发行股票存在一定难度，因此，上市公司本身就成为“壳资源”。所以，ST、PT公司多会通过各种形式的重组，在规定期限内摘掉ST、PT的帽子，真正退出证券市场的上市公司屈指可数。但是，即使在规定期限内通过重组摘掉ST、PT帽子，也很难在短时间内解决该上市公司所存在的本质性问题。因此，许多上市公司存在的问题也就需要在发展中逐步解决。

　　3、证券市场中介机构多层次性与众多性

　　证券市场中介机构特点。证券市场中介机构具有多层次性和众多性等特点，如在企业上市过程中，就需要有主承销商、推荐人、会计师事务所、律师事务所等中介机构参与，而我国目前有证券公司100多家，具有证券期货业务资格许可证的会计师事务所有70多家、律师事务所有400多家。在共同利益的作用下，众多的中介机构对于证券市场的发展无疑将起到积极的推动作用。但是，许多中介机构也存在着严重的诚信问题。如会计师事务所，“不做假账”应该是任何国家任何一个会计师最起码的职业道德和行为准则，法律也有相应明确规定，但实际上却是弄虚作假现象时有发生。而投资者购买一个企业的股票通常就是依据上市公司年报、中报以及中介机构出具的审计报告等判断上市公司的价值，虚假的报告直接造成对投资者的欺骗。
　　中介机构特点与证券市场规范发展。证券市场中介环节多、中介机构多，做假机会多，容易发生弄虚作假等欺诈现象，这也是国际证券市场普遍面对的共同问题。我们借助国际成功经验，在一定程度上推动了中国证券市场规范发展，如为了提高审计工作的公正性和透明度，在推行国际通行会计准则的基础上，引入世界五大会计师事务所以同国内会计师事务所合资的形式介入国内证券公司、上市公司审计。但是，就是这五大会计师事务所近年来在美国普遍出现了诚信问题。由此可见，会计师事务所做假账现象也是较为普遍的，并非我国新兴市场、转轨市场所独有。所以，规范证券市场中介机构是一项长期而艰巨的工作。

　　4、政策、制度对市场的直接影响性

　　国家有关政策的变化直接影响证券市场行情，直接影响到广大股票投资者的利益，国有股减持问题就是一个典型的例子。国有股政策、制度对市场的直接影响可以从以下两个方面进行分析，一是国有股不能完全流通问题的由来：中国发展证券市场的主要目的就是为国有企业改革脱困提供支持和服务，政府高度重视每年从证券市场筹资多少、收取税收多少。要维持高股价才能维持正常发行，相对于股票市场规模而言国有企业盘子大数量多，也就不能让所有国有股流通，才能使更多的国有企业有上市筹集资金机会，按照市场供需规律，就造成了人为让股票价格趋高。因此，中国证券市场股票价格偏高就是源于这种错误的游戏规则，至今仍然有相当部分国有股不能在股票市场流通，截至2002年6月末，中国证券市场市价总值为47736.46亿元，其中流通市值仅为15550.83亿元。二是国有股减持政策对股票市场的影响。2001年6月国务院发布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，其中第五条明确规定，国有股减持主要采取国有股存量发行的方式，此后，上证指数从2001年最高点2245点迅速下跌近30％。2001年10月22日，中国证监会宣布停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》第五条，次日沪深股市涨幅一度接近10％。此后，中国证监会公开征集国有股减持方案，并于2002年1月26日公布了国有股减持方案阶段性成果，但是此间股票指数仍一路下跌，最低达到1400点以下。2002年6月23日，国务院决定，除企业海外发行上市，对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于通过证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法，6月24日沪深综合指数分别上涨9.25％和9.05％。虽然国有股减持政策不是影响股价波动的惟一因素，但无疑是一个能够改变股票价格坐标系的极为重要的因素。
　　国家政策、制度等与证券市场规范发展。如国有股如何流通这样政策敏感性很强的问题直接关系着中国证券市场的规范与发展。证券市场上市国有企业54％股份依然由政府持有，这部分国有股不能在市场上流通，造成了国内股票市场同股不同权的问题，形成了国有企业上市公司“一股独大”的股权结构。国有股不能在证券市场流通，就如同期货市场历史上曾经出现过的限制实物交割一样，从而脱离市场整体供需，人为形成一个局部价格，这就使得股票价格难以反映上市公司基本面情况，从而成为扭曲的市场价格信号，降低了证券市场在国民经济中有效调节资源配置的作用。因此，国有股流通问题将是长期影响国内证券市场规范发展的一个重要问题。

                   期货证券市场规范发展相关结论与建议

　　综合上述，通过对期货证券市场不同市场特性的分析，以及期货证券市场规范与发展比较研究，就促进期货证券市场规范发展提出以下几点结论与建议。

　　1、期货市场具备采取短平快规范措施条件

　　期货市场具有以下显著特点：期货交易标的物商品属性真实、客观、直接、可靠；中介机构单一，中间环节少，弄虚作假机会少，便于监督和管理；双向交易机制对抗性强，容易产生矛盾，暴露问题，甚至出现告状等；期货合约的期限性使得期货市场不能积累任何矛盾，拖延解决任何问题，而必须是即时暴露问题，即时解决问题，必须在合约存续期间解决交易中存在的一切问题。因此，期货市场具备采取短平快规范措施的条件。

　　2、期货市场适于在规范中发展

　　在期货市场规范与发展过程中，期货交易特性如期货合约标的物的真实性、期货交易的对抗性、期货合约的期限性、中介机构的单一性等，降低了规范期货市场的难度，缩短了规范期货市场的过程，促进了期货市场规范。期货市场可以说在每一个合约结束的时候，都是一次“推倒重来”，可以及时解决存在的问题。解决期货市场存在的问题，如同人得了急性病需要马上医治，看西医，吃猛药，动手术，不留后遗症，不留尾巴，干净利索，向前看。这就是中国期货市场经过几年规范整顿之后能够迅速见效的原因，也充分说明期货市场适于在不断规范过程中向前发展。

　　3、证券市场规范需要从长计议

　　证券市场具有以下显著特点：股票交易标的虚拟化，使上市公司存在做假账空间；上市公司众多，增加了监管难度；中介机构层次多、数量多，弄虚作假环节较多、机会较多。因中介机构属国家多个部门管理，协调、沟通、规范需要相当时间，难以在短时间内解决问题；股市众多利益群体层面广泛并都只欢迎股价上涨，虽易在牛市中积累和隐匿矛盾，但难以暴露问题；股票价格下跌对所有利益相关者都不利，容易暴露问题，但是，利益相关者此时对严格监管措施有抵触。因此，证券市场规范难度增大，规范过程长，有些问题只能在发展中逐步得到解决，而不能停下来规范。规范证券市场不能像规范整顿期货市场那样，关掉几个上市品种、关掉几家交易所、关掉一些期货公司，因为仅仅将一些上市公司摘牌、清除一些中介机构等不能解决证券市场规范发展中的根本问题。因此，规范证券市场需要从长计议。

　　4、证券市场适于在发展中规范

　　证券市场发展到现在的规模，已经不可能像有些学者讲的将证券市场“推倒重来”。“推倒重来”论不符合市场运行规律和中国证券市场作为新兴市场、转轨市场的实际情况，同时也是不现实的。证券市场的每一项政策变动，必然涉及几千万投资者的利益，也包括国家利益，关系到国家的经济发展与社会稳定。证券市场只能在保护广大投资者利益的前提下，通过不断提高上市公司质量，完善法人治理结构，加强信息披露制度，规范中介机构行为，加速度超常规发展机构投资者，加强惩治证券欺诈犯罪和打击市场操纵力度，在不断发展过程中促进证券市场规范。解决证券市场存在的问题，就如同人得了慢性病需要看中医，吃中药，逐渐调理，甚至有时还需要吃些补药，而不能吃猛药动大手术。要用发展的眼光看待证券市场的规范，操之过急将会功败垂成，功亏一篑，这方面的教训已经十分深刻。